海上风电带动海缆业务爆发,东方电缆业绩弹性较大。根据发改委《关于完善风电上网电价政策的通知》,2018年底前已核准的海上风电项目,如在2021年底前全部机组完成并网的,执行核准时的上网电价;2022年及以后全部机组完成并网的,执行并网年份的指导价。我们认为,存量电站若想依然维持核准时的高上网电价,必须在2021年底之前完成并网,海上风电未来3年的装机热情有所保障。海缆的A股上市公司主要包括东方电缆、中天科技、亨通光电、汉缆股份。4家公司的18年海缆相关业务合计收入达到了34.8亿元,相对17年同比增长127%。其中东方电缆的海缆收入占比最高,在18年达到35%,受益海缆业务增长的弹性较大。
   
海缆业务高毛利,公司业绩高增。公司主要产品为电缆,包括陆缆和海缆。18年前的收入主要由陆缆业务贡献,相对平稳,目前增量为海缆业务。海缆业务有着高成长,高毛利率的特点,板块收入18年的10.72亿元,同比增幅达8.03倍,毛利率29.8%,显著高于传统陆缆。受益于海缆业务增长,公司18年归母利润达到1.71亿元,同比增长242%。19年业绩高增势头延续,19年半年报预告,公司归母利润达到1.84亿元,同比增长227%,扣非利润1.81亿元,同比增长228%。
   
公司订单充沛。公司订单金额从2016年的6.97亿元上升至2018年的23.92亿元,19年1-7月份订单金额达到20.53亿元。其中2018年海缆订单金额高达19.63亿元,同比增长49.51%,占总订单金额的82.08%,我们预计订单金额将在今年明年将实现新一轮增长。
   
毛利率受铜价影响不大。公司铜材占比达到7成以上,原材料波动对成本有较大影响。但因为公司经营模式中结合了远期和即期订单,并锁定了加工费,毛材料受原材料价格影响不大,整体趋势铜价与毛利率呈现正向相关性趋势,展现了公司对原材料成本较强的控制能力。
   
盈利预测与估值。我们预计公司2019-2021年归属母公司净利润为3.52、4.43、5.56亿元,对应EPS分别为0.54元、0.68元、0.85元。参考可比公司估值,给予公司2019年PE20-25X,对应合理价值区间10.80-13.50元,首次覆盖,给予“优于大市”评级。
   
风险提示。海上风电装机低于预期;竞争加剧,毛利率下滑。