海缆占比持续提高,盈利能力继续增强
   
2017/2018H1/2018公司海缆营收占比分别为6.6%/32.0%/35.5%,报告期内公司实现海缆业务收入6.09亿元,占总营收比重达到40.86%,海缆占比持续提高。海缆毛利率远高于陆缆,2018年公司陆缆毛利率仅为7.8%,而海缆毛利率达到30%,海缆占比提高将使得公司盈利能力持续提高。2017Q4以来,随着海缆占比的持续提升,公司单季度综合毛利率持续上升,2017Q4-2019Q2单季度综合毛利率分别为12.3%/16.9%/13.9%/16.9%/18.5%/23.8%/27.2%,在2019Q1与Q2综合毛利率提升尤为明显,预计为海缆毛利率提高所致。
   
海缆在手订单饱满,未来业绩有保障
   
公司2016-2018年当年新增海缆中标金额分别为2.18亿元、13.83亿元、19.62亿元,2019上半年重大海缆项目累计中标13.03亿元,中标金额保持快速增长。截止目前公司订单保有量约26亿元,超出2018全年海缆出货金额,排产周期已达1-2年,未来业绩有较强保障。
   
海上风电高速发展,海缆龙头受益
   
我国海上风电处于高速成长期,2016-2018新增装机分别为0.59/1.16/1.65GW,同比增长率分别为64%/97%/42%。据不完全统计,2018年末在建、核准待建、处于核准前公示阶段的海上风电总规模达49.3GW,剔除在建容量6.48GW,预计其余项目将在未来3-5年内建设,则可估计未来5年海上风电用海缆的市场规模在640亿元左右。
   
由于2018年底前已核准的项目需要在2021年底前全部并网方可执行核准时的上网电价,预计未来三年海上风电并网量将保持高增长。公司作为海缆龙头将受益。
   
费用率相对稳定
   
报告期内公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.84%、5.74%、0.95%,与去年同期相比分别变动0.45pct、0.68pct、-0.34pct,财务费用降低系借款规模缩小,且借款利率同比降低所致。三费费用率合计9.52%,与去年同期相比微涨0.80pct,与去年全年相比微降0.15pct。从历史上看,公司费用率长期稳定在8%-10.5%之间,相对稳定。
   
经营净现金流单季度已转正,无需过度担忧
   
报告期内公司经营净现金流为-1.18亿元,同时应收账款余额12.82亿元,较上期期末变动61.32%,系海缆产品货款回收周期较长所致;同时本期销售多集中在二季度,客户信用期限未到。按单季度来看,2019Q1经营净现金流为-2.82亿元,2019Q2为1.64亿元,单季度数据已经转正,无需过度担忧。
   
海工业务逐步开展,未来有望成为新的增长点
   
公司目前拥有海工01与海工02两艘海缆敷设船,其中海工01于2018年1月投入使用,海工02于2018年6月下水,使得公司具备了高端海缆设计研发、生产制造、安装敷设、运维服务一体化产业链。报告期内海工01首次完成三峡江苏大丰项目220kV33km海缆施工敷设任务,在施工船舶紧张的情况下有望开拓公司业务模式,成为公司新的增长点。
   
盈利预测
   
预计公司19-21年营收分别为38.03/46.32/55.02亿元,归母净利润为3.59/4.89/6.15亿元,对应的EPS为0.55/0.75/0.94元,对应的PE为17.7/13.0/10.3倍,维持“买入”评级。
   
风险提示
   
1)海上风电政策与建设进度不及预期;2)海缆订单执行不及预期;3)海缆毛利率下滑。